ALAB Model Update
REVISION Funda AI (2025년 9월) → 5월 시장 추정치 반영 · Trainium shipment 상향에 따른 매출/EPS 재추정
1. 9월 이후 바뀐 핵심 데이터포인트
Anthropic-AWS 5GW Deal
2026년 4월. $100B/10년 commitment. 5GW = 약 ~5M chip equivalent. 2026년 말까지 ~1GW deploy.
AWS Q1 FY26 어닝
Andy Jassy: "$225bn revenue commitment for Trainium". Trainium 기반 cloud 매출 lock-in.
TR3 — "Nearly Fully Subscribed"
2026 Q1 양산 시작. Anthropic Project Rainier + Apple PCC + Databricks lock-in. TR2 대비 30~40% price-perf.
TR4 — 예약 거의 매진
Yahoo Finance (4/9): "reservations have filled nearly all available supply". 2027 본격 ramp.
TR4 2-Track 확정
SemiAnalysis: Track 1 UALink 224G + Track 2 NVLink 448G Fusion. Alchip이 양쪽 backend.
외부 판매 검토
Andy Jassy: Trainium을 AWS 외 고객에게도 판매 검토 (Bloomberg). TAM 확장 시그널.
2. Shipment 가정 — Funda Base vs 수정치
| 칩 | Funda Base (9월) | 수정 Base (5월) | 수정 Bull |
|---|
| TR2/2.5 | 200k | 400k | 500k |
| TR3 | 1,300k | 1,800k | 2,200k |
| TR4 | 0 | 0 | 0 |
| 합계 | 1,500k | 2,200k (+47%) | 2,700k |
| 칩 | Funda Base (9월) | 수정 Base (5월) | 수정 Bull |
|---|
| TR3 | 200k | 400k | 600k |
| TR4 | 1,300k | 1,800k | 2,300k |
| 합계 | 1,500k | 2,200k (+47%) | 2,900k |
근거: Anthropic 5GW (~5M chip) 분할 deploy + Apple/Databricks lock-in + TR3/TR4 "fully subscribed" 보도 + AWS capex 가이던스 상향.
3. Dollar Content per Chip (Funda 원문 유지)
| 항목 | TR2/2.5 | TR3 | TR4 |
|---|
| Switch (Scorpio-X) | $560 | $720 | $1,280 |
| Gearbox | $400 | $400 | $500 |
| I/O die | — | — | $200 |
| 칩당 합계 | $960 | $1,120 | $1,980 |
4. 수정 매출 — Base Case
2026E Revenue ($mn)
| TR2/2.5 (400k × $960) | $384 |
| TR3 (1,800k × $1,120) | $2,016 |
| AWS 합계 | $2,400 |
| Core business | $1,010 |
| Total 2026E | ~$3,410 |
Funda Base $2.66bn 대비 +28%
2027E Revenue ($mn)
| TR3 (400k × $1,120) | $448 |
| TR4 (1,800k × $1,980) | $3,564 |
| AWS 합계 | $4,012 |
| Core business | $1,310 |
| AMD MI400 (800k×$1,500) | $1,200 |
| MSFT Maia (300k×$1,200) | $360 |
| Total 2027E | ~$6,880 |
Funda Base $4.13bn 대비 +66%
5. EPS 시나리오 비교
| 시나리오 | 2026 Rev | 2026 EPS | 2027 Rev | 2027 EPS |
|---|
| Funda Base (9월) | $2.66bn | $5.1 | $4.13bn | $9.0 |
| Funda Bull (9월) | ~$3.2bn | $5.7 | ~$6.5bn | $14.5 |
| 수정 Base (5월) | ~$3.4bn | ~$7.0 | ~$6.9bn | ~$15.0 |
| 수정 Bull (5월) | ~$4.0bn | ~$8.5 | ~$8.5bn | ~$19.0 |
핵심: 수정 Base case의 2027 EPS ~$15는 9월 Funda Bull case ($14.5)와 거의 일치. 즉 9월 Bull이 5월의 New Base로 자리잡는 중.
6. 인터랙티브 EPS 시뮬레이터
아래 슬라이더로 가정을 직접 조정해보세요. 출하 단위는 천 개(k).
2026E AWS 매출$2,400mn
2026E Total 매출$3,410mn
2026E EPS$7.0
2027E AWS 매출$4,012mn
2027E Non-AWS 매출$1,560mn
2027E Total 매출$6,882mn
2027E EPS$15.0
7. Caveats — 보수적으로 봐야 할 변수들
워런트 dilution + GM 하향: AWS 워런트 구조로 GM 5~7%p 압박 가능. 반영 시 위 EPS에서 15~20% 추가 하향 → 2027 EPS ~$12~13.
Retimer NVLink track 누락: TR4 1.8M 중 절반이 NVLink track이면 retimer 매출 $80~100M 차감. EPS에는 1~2% 영향.
AMD/MSFT 가시성: AMD 800k는 낙관적. Conservative하게 절반만 인식 시 EPS ~$13~14.
NVLink Fusion track timing slip: SemiAnalysis가 명시한 리스크. TR4 NVLink track 일부가 2027 말 → 2028로 밀릴 가능성.
8. 종합 Takeaway
Forward EPS power가 9월 대비 50%+ 위로 이동.
• 2026 매출: $2.66bn → $3.3~3.5bn (+25~30%)
• 2027 매출: $4.13bn → $6.5~7.0bn (+60~70%)
• 2026 EPS: $5.1 → $6.5~7.5
• 2027 EPS: $9.0 → $13~15 (워런트 반영 시 $12~13)
워런트/CFO 이슈로 단기 멀티플 디레이팅(40x→30x forward)이 와도, EPS 자체가 위로 빠르게 움직이고 있어 absolute 주가는 buffer를 받는 구조. 이게 long thesis가 무너지지 않는 정량적 근거.