잘 지냈어요, 퍼거스. 벌써 6개월이 다 됐네요. 믿어지지가 않아요. 크리스마스가 엊그제 같은데.

Bad Bunny가 뭔데요?

라틴 가수라더군요. 뭐, 알겠습니다.

그나저나, 호텔 비용이 장난 아니죠? 1박에 400~450유로는 해야 그냥 평범한 방을 잡을 수 있을 정도잖아요.

바르셀로나예요, 아니면 다른 곳?

시드니나 멜버른보다 비싸다니, 정말 대단한데요.

당연하죠, 당연해요.

그건 그렇고, 시장 얘기를 안 할 수 없는데요. 이 전쟁이 터졌을 때 제가 예상했던 방향이 아니에요. 전혀요.

지난번에도 잠깐 언급했는데, 엑슨모빌이 전쟁 터지기 전보다 낮은 가격에 거래되고 있잖아요. 유가는 뭐, 어느 시점에서 30~40% 올랐는데. 이게 말이 되는 소리예요? 정말 황당하죠.

저도 이제 머리 뜯기는 포기했어요. 그냥 기다리자, 좋은 때가 오겠지 생각하고 있죠. 나이 들면서 얻는 지혜라는 게 있잖아요. 20년 후엔 정말 현명해질 것 같아요. 돌이켜보면, 닷컴 버블, TMT 버블이 25~26년 전이잖아요. 그때랑 비슷한 느낌이 다시 오는데, 그때는 절망적이었다면 지금은 '또 이걸 보는구나' 하는 느낌이에요. 근데 이번 건 닷컴 버블을 훨씬 넘어서고 있고, 끝날 줄을 모르고 계속 이어지고 있어요.

이번에는, 2024년에, 그러니까 2년 전에 이미 '이건 미쳤다'고 했는데 그게 아직도 계속되고 있잖아요. 닷컴 버블은 빠르게 올랐다가 빠르게 내려왔는데, 이건 정말 끝이 없네요. 엄청나요. 어쨌든, 다음으로 넘어가죠.

뭐가 됐든 100%는 된 거죠.

맞아요. 이익이 고점에 올라와 있을 때 싸 보인다고 덥석 샀다가 이익이 꺾이면 완전히 물리는 거죠. 그게 함정이에요.

그 추가 몇 년치 프리미엄이 더 붙는 거죠?

주주수익률 슬라이드로 가보면, 이게 PER 역수잖아요. 이익 나누기 주가. 거의 14%네요. 표시 배당수익률 3.4%, 자사주 매입 6.1%, 부채 상환 수익률 4%, 합산 13.5%. 정말 대단한 수치예요.

주가가 약 37달러니까, 30달러 콜옵션을 사면 5달러 내가격(ITM) 상태예요. 4년 반 만기짜리 내가격 옵션이면 얼마나 하죠?

4년 후엔 재생에너지 쪽에 돈 낭비를 안 하고 있을 거라고 생각해요. 슬그머니 뒷문으로 나가는 중이잖아요. 이전 슬라이드로 다시 가면, 제가 생각한 아이디어가 두 개 있어요. 35달러 스트라이크 콜을 사면 지금 약 6유로예요. 손익분기점이 41달러인데, 이전 차트 보면 불과 두 달 전인 3월 말~4월 초에 41달러 부근에 있었잖아요. 언제든 순식간에 돌아올 수 있고, 거기다 4년 반이라는 시간이 있는 거예요.

그리고 비용을 더 줄이고 싶으면 40달러 스트라이크로 가면 돼요. 약 5.5유로에 손익분기점 45.5달러. 여기서 더 외가격(OTM)으로 갈 수도 있어요. 무엇보다 내재변동성이 놀랍도록 낮아요. 유럽 옵션을 오래 떠났다가 다시 보니 완전 살 만한 수준이에요.

맞아요. 변동성이 낮아 보이는 이유가 누구도 이 주식에 노출되길 원하지 않으니까요. 그게 왜 싼지의 큰 이유예요.

맞아요, 정확해요. 유럽 롱온리 매니저들이나 보험사들이 이걸 들고 있고 커버드콜을 파는 거죠. 게다가 변동성 기간구조(term structure)가 굉장히 플랫해서 장기 내재변동성이 상대적으로 단기보다 저렴해요.

맞아요. 손실이 제한되는 게 이 구조의 핵심이에요. 6유로 냈으면 그게 최대 손실이에요. 근데 상승 여력은 거의 무한대죠. 저는 지금 이 시점에서 주식 자체보다 옵션이 더 가치 있다고 봐요. 옵션이 더 싸거든요.

맞아요. 4년 후에는 주식 수가 훨씬 줄어있을 거예요. 정말 생각할수록 대단한 그림이에요.

1995년부터 2005년까지, 그때 얼마나 올랐는지 감이 안 잡혀요.

결국 물 문제에 엄청나게 달려있는 거죠. 물 값을 얼마나 내야 하느냐.

이런 사이클 플레이가 작동할 때는 정말 좋은데, 다들 얘기하기 시작하면 PER 올라가고 면적이 또 늘어나거든요. 타이밍이 전부예요. 지금 타이밍이 되기 시작한 것 같은데요.

인도네시아가 석탄으로 비슷한 걸 해왔죠.

세계 2위 팜유 생산국이 그런 모놉소니를 도입하면, 과거에 늘 그래왔듯이 공급이 구조적으로 줄어들 수밖에 없어요. 시장이 과민 반응한 거고, 장기적으로 팜유 가격이 올라갈 수밖에 없는 결말이에요.

시장이 수익성이 극도로 제한될 거라고 본 거죠. 완전 무릎 반응이에요. 생산이 구조적으로 낮아질 거라는 건 맞는 얘기예요.

재배 면적 감소에 모놉소니 효과까지 겹치면 공급에 아주 나쁜 방식으로 복리 효과가 생기는 거고, 결국 팜유 가격 상승이 결론이에요.

브렌트유는 전쟁 이후 여전히 30% 올라있어요. 에너지 투자로 다들 잘 하고 있죠. 그런데 제 쉘이 전쟁 터지기 전보다 낮은 가격에 거래되고 있다는 게 여전히 놀라워요. FTI 주가 봐도 그렇고, DNOW 같은 서비스 회사들... 열어볼 때마다 점점 더 매력적으로 보여요. 쉘이 전쟁 전보다 낮은데 유가와 천연가스는 오르고 이익도 괜찮은데, 뭔가 거대한 빨아들이는 소리가 들리는 것 같아요. '나가야 해, 뭐든. 엔비디아 있어야 해, 매그니피센트7 있어야 해, AI 안 들어가 있으면 안 돼.' 그게 지금 우리가 보는 것들이에요. 1999년 말~2000년 초에 가치주들이 시장에서 걷어차이고 인텔, 시스코 있어야 한다고 그랬던 것과 똑같아요.

세계가 하루 1억 5백만 배럴을 소비하고 있어요. 유가는 올랐지만 탐사 쪽 저위과실이 많이 소진됐고, 전략비축유도 크게 줄었어요. 그 말은 하루 1,000만 배럴 적자라는 거예요. 결국은 시간문제일 뿐이에요. 비축유가 소진되는 건.

언제냐의 문제지, 일어나지 않는 건 아니에요. 중동 상황에 너무 매몰되지 않으려 하는데, 어렵긴 해요. 5년 후 어디가 있을지, 서비스 캐팩스가 어떻게 될지, 탐사 의지가 어떻게 될지를 생각해요. 25년은 아무도 모르죠. 12개월도 모르는데. 그래서 그냥 그 방향으로 포지션 잡고 있는 거예요.

맞아요. 또 '언제냐의 문제'예요. 5년 후에 서비스 전체가 3배 올랐다고 쳐요. 어떻게 갔든 상관있어요? 처음 3년 동안 아무것도 안 하다가 4~5년차에 매년 100% 오르든, 꾸준히 가든, 울퉁불퉁 가든 상관없어요. 결국 5년 후 도착점이 중요한 거예요. 여전히 하루 1억 5백만 배럴 소비하고 있고, 이게 하루 9,500만 배럴로 대체됐어요. 그 말은 1,000만 배럴 적자라는 거고, 그게 점점 가까워지고 있다는 거예요.

포트폴리오 열었을 때부터 석탄 광부주를 넣어놨어요. 2021년 초부터요. 배당 재투자한 석탄 광부주 수익률이 나오기 시작하고 있어요. 탱커도 마찬가지고. Frontline은 배당 재투자로 400%를 줬어요. 정말 믿기지 않는 수준이에요.

중국 석탄 광부 중에 배당 재투자 800% 짜리도 있어요. 배당수익률 15~20~25%짜리를 그 수익률로 재투자하다가 주가가 두 배 되면 수익률이 폭발하는 거죠.

저는 주로 오프쇼어 석유 쪽을 보고 있어요. 합리적으로 입증된 매장량 위에 앉아있는 회사들이요. 포클랜드 얘기도 많이 했는데, 매장량이 어느 정도 입증됐고 채굴 캐팩스도 준비됐는데, 유가 스파이크가 오고 사람들의 위험 선호도가 바뀌면 완전히 달라져요. 그런 것들을 찾고 있어요.

기다리다 지친다는 거죠. 어떤 건 포기하게 되기도 하지만, 홈런을 치면 정말 사자 소굴 수준의 페이오프가 나오는 거예요. 그러니까 좋긴 해요.

일부는 그렇고 일부는 아니겠지만, 홈런이 나올 때는 정말 크게 나오죠.

네, 퍼거스. 항상 즐거운 대화예요. 감사합니다.