2010년부터 2020년까지 하워드 휴즈에서 자산운용 부사장을 지냈고, NYC 자산들이 제 포트폴리오에 포함돼 있었습니다.

네, 다만 제 실무 경험은 2020년에 끝났습니다.

무엇보다 빌 애크먼과 이사회입니다. 금융지구라는 입지와 높은 상징성 때문에, 다른 자산은 'bread-and-butter(기본기)'로 보면서도 시포트는 늘 그들의 마음·상상 속 특별한 자리를 차지했습니다. 매 애널리스트 콜, 투자자·대주 접촉마다 시포트가 핵심 화두였죠.

둘째는 데이비드 와인렙. 제가 있던 시절의 CEO였고, 시포트는 사실상 '그의 아기'였습니다. 큰 그림과 상상력을 갖고 있었죠. 과거의 시포트는 상상력도, 흥미로운 테넌트 믹스도 부족했습니다 — Pier 건물은 임시 테넌트와 티셔츠 노점상의 집합이었어요. 기준이 워낙 낮았지만, 무엇이 될 수 있을지는 논쟁적이었습니다.

셋째는 크리스 커리. 데이비드와 전에 일했고, 인허가와 지역사회 활동가·주민위원회의 미로를 뚫기 위해 LA에서 NY으로 옮겨왔습니다. 뉴욕은 정말, 정말 개발하기 어려운 곳입니다.

제가 떠날 때 Pier 건물은 초기 단계였고 틴빌딩은 전환 중이라 단정하긴 어렵습니다. 다만 몇 가지가 있습니다. 지하철·전철 접근성 부족이 늘 발목을 잡았습니다. 금융지구가 나아지긴 했지만 여전히 밤엔 죽는 동네라 좋은 신호가 아니죠.

긍정적인 면도 있었습니다. 시포트를 사람들의 머릿속에 계속 남기려고 — 관광객이든 주민이든 올 핑계를 만들려고 — 이벤트 마케팅, 아이스링크, 여름 프로그램, 바 등에 많은 운영자본을 썼습니다. 과지출이었을 수 있지만 시포트는 어느 정도 화제성을 유지했죠. ESPN 스튜디오는 잘 풀렸고, 루프탑 프로그램은 정말 컸습니다. 사람들이 공연 보러, 놀러, 저녁 먹으러 가기 좋은 곳으로 인식했어요.

하지만 뉴욕의 경쟁은 치열하고, 시포트가 발판을 잡는 동안 다른 동네들이 계속 치고 나갔습니다. 텍사스의 bread-and-butter 자산은 늘 의미가 있고 항상 관련성이 있습니다 — 살고, 일하고, 사는(shop) 수요를 충족하니까요. 시포트는 좀… 에고의 장난감 같은 느낌입니다.

그게 제 견해입니다. 회사엔 늘 다른 관점이 필요하죠 — 야망을 주는 쪽과, 발을 땅에 붙여주는 쪽. 저는 후자입니다. 동의합니다. 다만, 만약 성공했더라면 저는 '소심하게 생각한 사람'이 됐겠죠. 저 같은 사람과 다르게 생각하는, 매우 성공한 사람들이 있습니다.

저는 그저 bread-and-butter 부동산 운영자입니다. 재밌고 좋았지만, 투자 관점에선 같은 정도로 말이 되진 않았습니다. 건설 전·중·후 활성화 유지비, 개발비, 매몰비용, 인허가… 거대한 사업이었고 오래 걸렸으며 많은 자원을 빨아먹었습니다. 그 자원을 회사의 다른 곳에 썼다면? 기회비용 관점에서 최선의 사용은 아니었다는 게 늘 제 주장이었습니다.

모르겠습니다. 최근 지식이 없어서요. 한 4년간 그곳에 시간을 안 썼고, 분사 소식도 남들처럼 알게 됐습니다. 다만 이 분사가 일어난 데는 이유가 있었을 겁니다 — 이런 부수적 자산과 야망을 HHH 대차대조표에서 떼어내 다른 곳으로 옮기려는 거죠. 거기 CEO를 압니다. CFO 출신이고, 제 추정으로는 매우 흑백이 분명한 사람입니다. 그의 세계관에 맞으니 놀랍지 않았습니다.

좋은 질문입니다. 생각해 보죠. 베가스 야구 쪽은 제가 직접 관여했는데, 구장 운영팀은 정말 유능합니다 — 마이너리그 최고 수준의 운영팀 중 하나죠. HHH는 상당히 hands-off였고, 그 경험 많은 팀이 올스타전·챔피언십 등 부대 이벤트를 잘 유치했습니다. 재무는 모르지만, 비메이저 구장 프로젝트 중 손꼽히는 수준일 겁니다.

시포트 쪽엔 프로스포츠 스폰서십·이벤트 경험이 상당한 분을 데려왔고, 제 추정으로 그분도 적임자였습니다. 다만 지역을 이끄는 부동산 쪽 사람들 — 그들의 전문성은 부동산, 일부는 대주·워크아웃 출신이었습니다. 와인렙과 애크먼이 매우 hands-on이었는데, 어쩌면 자기들의 취향이나 대중을 위한 기획 능력을 과신했을지도. 베가스를 제외하면, 시포트에 대해선 (운영 역량 미스매치가) 사실일 겁니다.

모릅니다. 다만 베가스엔 비슷한 유추가 있지만 그곳은 진입장벽이 너무 낮습니다 — 지자체가 개발을 지원하고 인허가·노조·주민 우려 같은 장애물을 '대의'를 위해 치워줍니다. 뉴욕은 절대 그렇지 않죠. 그가 거창한 아이디어로 모든 게 평소처럼 굴러갈 거라 기대하지 않길 바랍니다.

네. (GGP, 혹은 그 전 Rouse부터) 이 자산을 재개발용으로 준비하는 작업이 있었습니다. 임대차 대부분에 재개발 해지 조항이 있었고, 불 켜두고 매출 약간 유지하려는 단기 임시 임대가 많았죠. 모든 게 재개발을 위해 포지셔닝돼 있었지만, 일부 레거시 임대가 발목을 잡았고 — 뉴욕에선 퇴거가 매우 길고 지난합니다.

샌디 전엔 특정 구역을 풀려고 전략을 짜던 중이었는데, 샌디가 닥쳤습니다. 보험 절차·세입자 협상은 힘들었지만, 침수로 모두가 휩쓸려나가면서 우리가 부동산에 접근하는 능력은 확실히 가속됐습니다. 버티던 세입자, 바이아웃을 노리던 이들도 더는 버티지 못했죠. 재개발 관점에선 분명 도움이 됐습니다.

일화적 지식이 많습니다. 80년대엔 퇴근 후 월스트리트 사람들이 모이던 핫스팟이었다고 들었습니다. 갭(Gap) 같은 좋은 bread-and-butter 테넌트가 많았고, 관광 비중도 컸죠 — 유럽·아시아 소비자에게 애버크롬비가 잘 먹혀, 포트폴리오 내 최고 매출 애버크롬비 중 하나였습니다.

왜 식었나? 닭이 먼저냐 달걀이 먼저냐의 문제입니다. 소호·첼시·로어이스트사이드·노리타가 게임을 끌어올리며 더 흥미로운 곳이 됐고, 동시에 늘 재개발 기대감이 있었습니다. 임대인은 소비자에게 먹히는 테넌트를 유치할 자본을 안 쓰고, 그러면 리테일러도 투자를 안 합니다 — 자기실현적 악순환이죠. 결국 쓰레기 봉투만 남습니다.

그렇습니다. 다만 오래전 얘기고, 사람들이 예전만큼 사무실에 나오지 않으며 많은 게 바뀌었습니다. 브루클린 브리지와 옛 배들이 보이는 정말 특별한 입지지만 — 그 시장엔 다른 옵션이 끝없이 쏟아집니다. 좋은 질문이네요.

그 개발 논리엔 제가 깊이 관여하지 않았습니다. 다만 제 경험상 어떤 시장이든 한 용도(오피스·리테일·호스피탈리티·아파트)로 과포화시킬 수 있습니다. 그곳이 리테일을 얼마나 더 소화할 수 있었을까요? 잘 모르겠지만, 그 전략에 꼭 반대하진 않습니다.

임대료는 기억 안 납니다. 다만 두 가지 난관이 있었죠. 하나는 재개발 계획과의 충돌 — 재개발 예정 블록에서는 임대인·세입자 모두 투자를 꺼립니다. 둘째, 리테일·식당이 '아직 준비 안 된' 지역에 먼저 들어오기란 어렵습니다. 노련한 리테일러는 종이 위 계획이 다 실현되지 않음을 알고 헤지하죠. 이 둘이 가장 큰 장애였습니다.

시포트 사례는 말 못 하지만, 우리가 다른 곳에서 했던 것 — 유명 셰프와 합작해 그들이 운영하고 우리가 투자자가 되는 방식 — 은 잘 된 사례를 하나도 떠올릴 수 없습니다. Simon은 일부 리테일러 지분을 잡았다가 나중에 매각한 것 같고, Westfield도 그랬죠.

성공 사례가 일부 있겠지만 일반적으로는 나쁜 아이디어입니다. 가본 곳마다 권한 적이 없어요. 운영자가 진짜 skin-in-the-game이 있을 때 다른 건지, 그냥 운이 나쁜 건지는 모르겠지만, HHH에서 성과 낸 건 못 봤습니다.

"자본주의와 시장이 가이드라면, 왜 고급 스테이크집이 스스로 안 들어오겠습니까?" 왜 임대인이 자본을 대고 경영까지 떠안아야 하죠? 평범한 임대와 뭐가 다른가요? 어쩌면 임대인이 생각하는 것과 달리, 그게 시장 소비자가 원하는 게 아니기 때문일 겁니다. 시장과 소비자 정서는 억지로 움직일 수 없습니다.

당연히 1층이 최고죠. 다만 강·다리·브루클린 뷰가 있으니 스포츠바처럼 그 뷰를 살리는 업태는 좋은 활용일 수 있습니다. 그게 최대 셀링포인트니까요. 다만 이건 2000년대 리테일 — 모든 게 '경험'이던 시절 — 처럼 느껴지기도 합니다. 지금은 그런 게 너무 많고 집에서 할 것도 많아져서, 세부를 모르는 채로는 회의적입니다. 전환기에 'Bodies' 같은 순회 전시를 몇 개 했는데 그럭저럭이었지만, 이런 프로젝트의 '안정화 요인(stabilizer)'은 아니라고 봅니다.

쿨한 아이디어고 다른 데선 성공도 봤습니다. 다만 가격대·경험이 일반 소비자 범위를 벗어났을 수 있습니다. Eataly처럼 다양한 가격대와 경험 층위가 있는 콘셉트는 잘됐죠. 틴빌딩은 뷰도 없고 고가도로 아래 가로변이라… 5년 전 창고로 쓰던 낡은 건물과 비교하는 거라 제 판단은 한계가 있습니다.

약간의 거친 멋(grit)과 로컬 정통성입니다. 좋은 로컬 커피집, 진짜 동네 빵집, 정육점, 피자·샐러드집, 동네 느낌의 바. 관광객은 진짜 로컬과 가짜를 꿰뚫어 봅니다. 잘된 곳은 '도시의 음식 뒷골목'처럼 느껴져요 — 정육사 앞치마에 핏자국이 있고 바리스타가 분주한 곳. 그런데 틴빌딩 사진은 버그도프·니먼 같은 박물관처럼 보였습니다(너무 하이엔드).

제가 떠올리는 잘된 곳은 주변이 거의 주거이고 오피스가 거의 없는데도 관광 목적지가 됐습니다 — 화려하지 않고, 진짜 좋은 음식을 내는 사람들의 공생적 집합이었죠. 도쿄 백화점 지하 식품관, 코펜하겐의 상업 중심지처럼 — 그건 '~의 연장'이지 그 자체가 목적이 아닙니다. 관광객이 시포트까지 우버 타고 가서 푸드홀 보고 10~15분 돌아다닐 가치가 있을지는 모르겠습니다.

마이너리그 팀·NHL 훈련시설 등의 전체 논리는 다운타운 서머린이라는 명제를 부양하는 것이었습니다. 이미 카지노가 있었고, GGP는 폐쇄형 몰을 계획했다가 파산했죠. 우리가 야외몰로 바꿨습니다. 몰·식당만으론 사람을 오래 머물게 하기 어려워 카지노 위에 추가 엔터가 필요했습니다. 골든나이츠(NHL) 시설은 목적지·매력물이 됐고, 당시 베가스엔 프로스포츠가 없었습니다(이후 골든나이츠·레이더스가 옴).

구장을 서머린으로 끌어올려 쇼핑·식사·거주·시민 자긍심의 이유를 더 만든다는 게 전제였고, 실제로 잘 작동해 지역사회가 팀에 깊이 애착을 가졌습니다. 하지만 이걸 떼어내 단독으로 보면 가치 명제는 방어하기 어렵습니다 — 투자는 마스터플랜 전체의 총체적 개발이었지, '이 팀·구장이 얼마나 잘하나'가 아니었으니까요.

$130M은… 마이너리그 구장치고 얼마나 드는지에 우리도 놀랐습니다. 명백히 과지출이었죠. 다만 후원·부대수익·티켓·비시즌 프로그램이 보완했습니다. 마지막으로, 어슬레틱스(A's)의 오클랜드→베가스 이전이 마이너리그 팀에 미칠 영향은 모르겠습니다 — 분명 에너지를 일부 흡수할 겁니다.

분사 당시엔 뭔가 모네타이즈할 쿨한 자산처럼 느껴졌습니다. GGP가 임대료를 우리에게 내는 안정적 수익원이 될 거라 봤고, 꽤 가치 있다고 생각했죠. 하지만 제가 아는 한 아무 일도 일어나지 않았습니다. 베가스는 개발·확장이 쉬운 시장이라 희소성이 없고 다른 기회가 넘칩니다. 몰 기초부 안정화 작업도 꽤 필요할 거고, 카지노 하나 사서 부수고 새로 올리는 것만큼 간단하진 않습니다.

HHH 분기 보도자료를 즐겨 봅니다. 모든 비용이 계속 오르고, 신규 주택·콘도 판매가 둔화되고 있습니다. HHH는 스스로를 '좋은 가성비 + 첨단 기술 + 풀 엔드투엔드 서비스 경험'으로 포지셔닝하려 합니다. 그냥 집 짓고 되파는 경쟁자와 달리, 기술·독특한 경험에 집중해 차별화하려는 거죠.

서머린은 제가 알기로 미국 최대 계획도시입니다. 펀딩은 퍼싱스퀘어 — 애크먼이 $9억을 투자했죠. 그는 모든 이사회 콜에 참석하는, 의장이지만 매우 hands-on인 인물입니다. 부동산·토지 취득·건설을 업계 누구보다 빠른 속도로 진행하고 있어, 그가 매우 불(bull)이라 봅니다.

COVID 이후 집은 단지 집이 아니라 사무실·사업장이 됐습니다. 그래서 오피스+홈 엔드투엔드 솔루션 — 선설치 초고속 와이파이, 음식·택배를 가져다주고 사람을 태워주는 컨시어지(우드랜즈엔 주민 운송 차량 fleet도) — 가 트렌드입니다. 호텔식 어메니티(헬스·테니스·수영장·최신 기술)를 부동산에 통합하는 거죠. 서머린에서 10마일 떨어진 단독주택 소유자는 이를 따라올 수 없습니다.

제가 관여했고 파일럿하려다 못 한 것 — 베가스 서머린·우드랜즈 지자체 승인을 못 받아서요 — 이 있습니다. 락커에 아마존 택배가 오면 5~10분 걸어가야 하는데, 주민이 iPad로 "이거 가져와"라고 명령하는 자율배송봇 20대를 사려 했죠. 드론 식품배송도 논의했습니다. "DoorDash·Instacart 주문할 필요 없이" 우리 컨시어지로 다 해결하는 턴키 솔루션 — 30~50대 젊은 전문직에게 매우 매력적이고 다른 데선 못 얻는 것이죠. 또 문제 발생 시 로컬 배관공·정비공·택배와 연동되는 디지털 티켓 관리 시스템도 CTO와 구축했습니다.

HHH는 호스피탈리티에 큰 투자를 했는데(틴빌딩, 야구팀 등) 최근 시포트그룹과 함께 매각했습니다. 제 해석으로는 호스피탈리티 운영이 노동집약·고비용이라 매일 막대한 손실이 났고, 시간이 지나면 흑자가 될 사업이지만 그걸 견딜 배짱(stomach)이 없었다는 겁니다.

서머린은 규모·범위 면에서 독특합니다. 그 부지의 지자체 승인(토지맵·건설·스케일)은 수년이 걸렸고 큰 줄다리기였습니다. 다만 HHH는 주(州)별로 지역장(president)을 두고, 이들은 상업·주거 부동산에 매우 잘 연결돼 지자체를 잘 다룹니다. 자본(애크먼)이 있어 토지취득·자금은 큰 걱정이 아니었고, 제가 경험한 건 상업·주거의 '테넌트 채우기'에 회사가 극도로 집중한다는 점이었습니다.

주간 비즈니스 리뷰(WBR)의 95%는 지역장들의 '판매 유닛 수'와 '건설 업데이트'였습니다. 건설을 예산 내로 유지하는 것이 핵심이었고, 틴빌딩처럼 초과되면 — 저는 그걸 1열에서 봤습니다 — CFO가 $50M·$400M 프로젝트의 $10만 초과까지 오래 파고들었죠. 목표 미달 지역엔 자원 투입 또는 조직개편을 했고, 지역장 4~5명이 잘려나가는 걸 보고 놀랐습니다. 휴스턴·NY 본사에서 멀수록(하와이 등) 성과가 떨어졌습니다.

가장 까다로운 인허가는 단연 NYC였습니다. 틴빌딩 직후 착공하려던 프로젝트(250 Water St로 추정)는 NYC와 3년간 법적 협상 끝에 겨우 승인됐습니다. NYC와 서머린을 빼면 인허가는 큰 이슈가 아니지만, 이 둘은 규모·범위 때문에 큰 우려입니다.

먼저, HHH는 Jean-Georges를 고용했습니다. 전 세계 50개+ 레스토랑을 가진 최상위 호스피탈리티 기업이죠. HHH는 사상 처음으로 그의 호스피탈리티 부문 CMCC를 고용해, 틴빌딩 운영뿐 아니라 메뉴 큐레이션·레스토랑 선정까지 맡겼습니다 — 사실상 HHH가 수표 쓰고 건물 고치고, 셰프 팀에 열쇠를 넘긴 격이었죠.

문제는 Jean-Georges 조직 누구도 'food marketplace'를 해본 적이 없다는 것이었습니다. 보통 한 달에 1~2개 레스토랑을 여는데, 같은 날 14개 + 식료품점(처음) + 꽃집 + 사탕가게를 동시에 열어야 했습니다. 게다가 이 파인다이닝 조직이 처음으로 타코집·버거집·피자집을 큐레이션했죠. 리더십이 대거 이탈했고, 솔직히 완전한 혼란(complete mess)이었습니다.

거기에 "첫 6개월은 주로 디지털"이라는 폭탄이 떨어졌는데, 그들은 배달·픽업을 해본 적이 없었습니다. 전엔 픽업 주문하면 "안 합니다, 다인인만"이라고 했고, 디지털 예약도 안 했죠. 큰 문화충돌이었고, HHH 역시 호스피탈리티 경험이 거의 없어 첫 3~6개월이 극도로 힘들었습니다.

건물이 60~70% 완성된 시점, 큰 'Aha 모먼트'가 왔습니다. CEO·Jean-Georges·애크먼이 참석한 매우 격렬한 회의였죠. HHH(은행 역할)는 "기대치를 많이 낮춰라. 시포트·업무지구의 모든 사람에게 맞는 저가 레스토랑이 필요하다"고 했습니다. 골드만·모건 등에서 매일 수백 명이 점심 먹으러 걸어올 거라는 매출 전망이 있었는데, 셰프 팀은 그 이해가 없었고 수개월간 큰 churn을 만들었습니다. 2023~2024 초 PR을 보면 큰 재무 손실을 언급합니다 — NOI가 박살(killed)났고, 내부 정렬 실패와 투자 때문에 이 수준의 적자는 처음이었죠.

가장 먼저 꼽을 건 시포트 분사입니다. 그 자체가 매우 큰 '백기(white flag)'죠. 매일 막대한 자본을 잃던 호스피탈리티에서 빠져나와 핵심(계획도시)으로 회귀하겠다는 명확한 신호입니다. 토지·집·콘도를 사고 짓고 팔며, 그것을 best-in-class 엔드투엔드 경험의 일부로 만들고, 호스피탈리티에선 사실상 철수하는 거죠.

잘 알려지지 않은 사실은, 시포트를 빼면 오늘날 HHH 포트폴리오에 진정한 '호스피탈리티'가 거의 없다는 겁니다. 베가스 야구팀이 아직 있는지 모르지만, 애크먼이 1년 넘게 "우리가 정말 호스피탈리티에 있어야 하나? 이게 본업인가?"라고 했고, 부동산 중심 이사회도 "기본으로 돌아가라, 잘 아는 것에 집중하라"고 조언했습니다. 핵심 역량에서 빼앗긴 에너지·주의가 상당했죠. 최근 추가 투자는 그가 — 이사회·CEO도 — 본업(훌륭한 커뮤니티 건설·마케팅·판매)에 대해 매우 불(bull)이라는 뜻입니다. 곧 새 프로젝트가 나올 겁니다. 호스피탈리티는 아니고요.

구글 알림으로 보니 "시포트 부지를 손실로 매각" 기사가 있네요. 250 Water가 제가 말한, 지자체 승인에 애를 먹던 그 부지입니다. 반면 2주 전엔 "$12억 럭셔리 콘도 매출 기록" 기사가 있었습니다. 우드랜즈 오피스 빌딩 매입(5월)도요. 즉 럭셔리 콘도·대형 MPC·부실 상업용 부동산엔 계속 투자하고, 비핵심은 매각합니다.

판단 기준은 ① NOI 양(+)인가 ② 흑자 경로가 있는가 ③ 핵심 역량인가. HHH는 NYC·시카고의 대형 Tier 1 오피스엔 거의 없고, 부실 상업자산을 사서 리노베이션·임대하는 쪽이죠. 250 Water는 50~60층 복합건물이 될 예정이었습니다. 행동이 말보다 큽니다 — 비핵심 매각은 "아니오"라는 뜻이고, 잘하던 것으로 돌아가는 겁니다. 야구팀도 청산할 것으로 추측합니다. 시포트 부문을 다 팔면 HHH는 NYC에 부동산이 없어지는데, 이는 꽤 주목할 만합니다.

향후 3~5년이면 저는 '서머린 2.0' — 미드웨스트·선벨트(애리조나·뉴멕시코 등)의 대규모 신규 계획도시 발표 — 에 매우 불(bull)입니다. 프로세스·건설·인허가 노하우가 있으니까요. 동시에 Tier 1 도시에서 계속 이탈하고, 익숙하지 않은 버티컬(호스피탈리티·스포츠·엔터)엔 더는 베팅하지 않을 겁니다. 심층 주거 확장에 집중하겠죠.

오해는 이겁니다. HHH는 독특한 새(unique bird) — 상업·주거 주택 투자회사인데, 월스트리트·외부 투자자들은 이 커뮤니티들의 지원 자원이 모두 로컬 운영에서 직접 굴러간다는 걸 몰랐습니다. 그들은 부동산 관리사에 열쇠를 넘기지 않습니다. 대부분 자산을 HHH가 관리하는 'president'가 직접 운영하죠. 외부에선 그저 P&L만 보고 "돈 버나 잃나"를 봅니다.

PR팀이 늘 강조한 건 "우리는 땅 사고·건설하고·테넌트 채우고·일상 운영할 뿐 아니라, 독특한 엔드투엔드 경험을 만들고 기술을 구현한다"는 점이었습니다. 오해는 "HHH가 수표만 쓰고 가끔 체크한다"는 것이죠. 사실은 그 엔드투엔드 경험이 senior leadership에게 매우 중요하고, 그 인력·자본을 인정받지 못합니다. 이 전략은 바뀌지 않을 겁니다 — 사고·짓고·열쇠 넘기는 게 아니라, 모든 면을 미시관리하는 일상 사업에 있고자 하며, 그게 성공의 이유입니다.

HHH는 자본이 매우 풍부합니다. 경쟁자로서, 그들은 수십 년 규모의 부지를 합니다 — 작은 딜도 10년이 걸리고, 더 큰 스케일·긴 타임라인으로 봅니다.

우리는 오로지 주거용 lot 개발(이제 상업 아파트 부지도)에 집중합니다. 수직 개발(건물)은 안 하고, 수익형 자산도 없습니다. lot 개발은 미국 최대고요.

금리는 역사적 관점에선 꽤 정상 수준입니다. 침체기엔 소형 개발자가 늘 'wiped out'되죠 — 특히 변동금리 차입이면 수익률이 망가집니다. 흡수율을 underwrite하기 어려워 equity 조달이 힘들고, 돈이 더 비쌉니다. 신규 취득이면 토지 취득가에서 메워야 합니다.

텍사스 토지가는 아직 크게 안 빠졌습니다. 소형은 도태되고 대형(밸런스시트 큰 곳)으로 통합됩니다. 개인보증("kiss the paper")은 극단적 리스크고요. 대부분 Trez Capital·First Continental 등에서 비소구 부채를 받는데, 오히려 15~16%→12~13%로 내렸습니다.

매우 신중하고 훨씬 느립니다. 우리는 D.R. Horton과 묶여 있어 좋은 인사이트를 얻는데, Horton이 양보·푸시를 요구하면서 공격적 takedown이 다 바뀌어 takedown 스케줄로 돌아갔습니다 — Horton·Lennar 같은 대형도요. Lennar의 'tape'(전국 생산 중 전 주택 목록)를 봤는데, "원하는 만큼 말해라, 회계연도 말까지 사라"는 60일 윈도우 세일이었습니다. 그만큼 약하다는 방증이죠. DFW 포함 텍사스 전 시장에서 재고가 쌓이고, 빌더는 spec을 줄이고 계약 후 건설(dirt sales)로 돌아갑니다. 그래도 텍사스는 미국 톱3 시장입니다.

HHH 모델은 토지매각 자금조달이라 시장 호불황에 더 노출됩니다. 수축기엔 underwriting이 늘어지고(elongate), 확장기엔 유리하죠. 향후 24개월은 꽤 완만할 거고, 리더십이 명석해 모든 cycle을 겪었으니 이를 '평균회귀'로 볼 겁니다. Forestar 대비 밸런스시트가 크지만, '순수 밸런스시트' 사업이 시장에 더 빨리 피벗할 수 있습니다 — 부지 개발에 최소 1년은 걸리니까요.

기획 관점에서 경계합니다. 복합용도 부분의 흡수율을 주거와 맞춰야 합니다 — 상업·복합을 채우려면 충분한 'rooftops(주택)'가 단지 내·주변에 필요하죠. 멀티패밀리를 언제 올릴지 신중해야 하고, 리테일을 먼저 지을 수도 있습니다. 임대료가 주택과 경쟁하지 않게 해야 하고요. 다만 수익형 자산을 갖는 다각화는 이점입니다.

거의 모든 빌더가 land-light로 갑니다 — 밸런스시트에 가장 나쁜 게 비유동적인 토지니까요. Ashton Woods는 모든 딜을 land bank로 닫습니다. 대형 빌더의 오프밸런스 펀딩이 대형 딜 경쟁을 키우겠지만, 소형 개발자도 전문성·빠른 자본스택이 있으면 좋은 프로젝트를 따낼 수 있습니다 — 그게 대형사 대비 우위죠.

그들의 강점은 빌더와의 마케팅 협업입니다. 트래픽을 많이 끌어오고, 최고 인재를 뽑으며, 실행이 좋아 빌더를 'gap out' 시키지 않습니다(lot 공급이 3~6개월씩 끊겨 집을 못 짓는 일이 없음). 어메니티가 풍부하고, 그걸 조기에 깔아 빌더의 판매를 돕습니다 — 훌륭한 마케팅 전술이죠. 입지 선정도 뛰어나, 대형 딜을 잘 기획해 모두가 비전을 볼 수 있게 합니다. 리테일·식료품점이 올 걸 알고, '자기 커뮤니티'처럼 느껴져 떠날 필요가 없게 만듭니다.

가장 선호되는 건 takedown 기반 finished lot입니다. super pad/pod는 밸런스시트 큰 빌더에겐 매력적일 수 있죠 — 직접 lot을 개발해 (회계상) 자기 원가로 잡아 개발자 마크업을 피할 수 있으니까요. bulk finished lot은 지금 거의 사라지는 추세입니다.

HHH는 HOA가 더 비싸고 어메니티·복합용도 비중이 큽니다. 매우 강한 경쟁자죠. 우리가 효과적으로 경쟁할 길은 빌더 가격뿐입니다 — 우리 DCCR(규약)이 빌더에 더 유리해 약간 더 싼 집을 짓게 할 수 있죠. HOA 회비도 더 낮고요(어메니티가 덜한 대신). 마스터플랜 관점에서 우리는 그들보다 한 단계 아래(one derivative beneath)라고 봅니다.

틀리면 본질적으로 시장타이밍 문제입니다. "$9억 받았는데, 기대한 기회가 안 오면 다 deploy 못 한다" — 그게 가장 큰 리스크죠. 매각 시점은, "엄청 올랐다가 leveling off됐고 가격결정력이 사라진" 지금처럼 appreciation을 다 realize할 좋은 타이밍입니다. 보통 사이클 후반이죠. 2009년 3월 시가평가(mark-to-market)를 중단했을 때가 이 모든 게 올바른 방향으로 가기 시작한 지점이고, 2022년 여름 급격한 금리인상 전까진 둔화가 없었습니다.

역사적 흡수 norm을 봅니다. 휴스턴은 연 35,000~40,000착공, 댈러스 40,000~45,000, 오스틴 20,000, 샌안토니오는 그 이하. 휴스턴이 norm 38,000인데 45,000~47,000을 했다면 조정을 예상할 수 있죠. 저금리에 익숙해진 사람들이 언제 팔고 움직일지는 'life change'가 있어야 할 정도라, 사이클별 historic norm과 보정 강도를 봅니다.

인프라 비용, 특히 포장(paving)이 진짜 리스크입니다 — 이 나라에 새 시멘트 공장 인허가는 사실상 불가하니까요. 환경(습지·WOTUS)은 대선마다 바뀌고, 지금은 다소 완화됐습니다. 지자체는 양날의 검 — PPP로 인프라 비용을 reimburse해주지만, 채권 매출 일부·고급 건축·도로 폭·오픈스페이스 등을 요구합니다. 가장 큰 리스크는 인허가에 걸리는 시간이 점점 길어진다는 것입니다.

물권은 모든 토지 매입 시 별도 법인으로 분리하는 게 정석입니다. 지자체는 공공 출처의 표면수(surface water)를 요구하고, 휴스턴엔 subsidence district가 있어 함부로 지하수를 못 뽑습니다.

텍사스에선 MUD district가 최선입니다. 1,000에이커에 MUD 1개면 안 되고 3개는 있어야 합니다 — 900~1,000 lot이 깔리면 개발자가 통제권을 잃고 주민이사회로 넘어가는데, 그들은 채권을 더 안 팔려 하고(세율을 $1.25에서 낮추려 함) 개발자와 이해가 충돌하니까요. 룰오브섬은 300~400에이커당 MUD 1개. PID·MMD를 중첩해 contract tax를 부과할 수 있고, 핵심 리스크는 흡수율과 인프라 비용 회수입니다.

센트럴 텍사스(I-35 서쪽, Bexar·오스틴·샌안토니오)에서 물이 문제입니다. 승인 시 공공기관이 "50만 갤런만 필요해도 500만 갤런 플랜트를 지으면 우리가 참여(participate)하겠다"는 식으로 초과용량을 요구합니다. 그 승인·건설에 1년이 꼬박 걸려 딜 타임라인을 크게 늘립니다.

그리 희소하지 않습니다. 재고가 분명히 쌓이고 있어요. DFW 남부엔 lot이 충분하고, Celina 같은 우량지도 6개월 미만이던 게 24개월로 균형에 근접 중입니다. 오스틴이 지금 텍사스 최악이고(조지타운에 재고 증가), 메릴랜드처럼 진짜 공급제약은 아닙니다. 그래도 텍사스가 미국 최고 시장입니다.

가장 큰 리스크는 센트럴 텍사스 대형 딜에서 물·하수의 명확한 경로가 없는 것입니다. HHH 같은 큰 플레이라면 물·하수 확실성이 있어야 하고, 못 풀면 그 딜은 사지 말아야 합니다. 테크 섹터 덕에 성장 잠재력은 크지만(그게 문제이기도) I-35 서쪽엔 환경 관료주의 층이 더 두껍습니다.

그래도 텍사스가 최고 시장입니다. 북텍사스 지자체들이 MUD·PID에 점점 편해지고 있고, 휴스턴은 가장 효율적인 개발 지자체입니다 — 70~80년대부터 MUD를 해와 최고의 컨설턴트가 있고, 텍사스에서 lot을 가장 쉽게 깔 수 있는 곳이죠.

고급 어메니티·조경으로 차별화하는 것 — 이는 돈이 듭니다. 적정 환경을 만들면서도 고객에게 통하는 원가구조를 유지하는 게 최대 과제입니다.

그 커뮤니티는 옵션이 매우 넓어 엔트리·move-up·하이엔드 커스텀까지 모든 바이어를 대상으로 합니다 — 전체 구매층에 마케팅할 수 있다는 게 MPC의 강점이죠.

퇴직 전 본 건 멀티세대 가족용 주택, 좋은 홈오피스 공간 수요 증가입니다(재택 때문). MPC 내 빌더들은 매우 nimble해 시장 변화를 빠르게 수용합니다.

시장마다 다릅니다. 휴스턴은 zoning이 없어 인허가가 쉽고 진입장벽이 낮습니다. 서머린은 인허가가 더 어렵죠. 원가 상승 속 affordability 유지가 최대 과제고, HHH는 MUD(휴스턴)·CFD(서머린) 같은 공공금융으로 인프라 비용을 조달해 이를 돕습니다.

HHH는 가능한 최고 품질의 커뮤니티·어메니티 센터를 지었습니다. 구매자가 그 품질을 즉시 느끼고 편안해하죠 — 그게 주택 판매를 돕습니다.

다른 곳은 모르지만, HHH는 최고 로컬 전문가(토목·조경 디자이너)·서브컨트랙터와 파트너십을 맺어 최고 수준 미학을 제공합니다. MUD·CFD의 광범위한 활용이 affordability를 유지하고 개발비를 낮춥니다.

시장 주도(market-driven)입니다. 휴스턴은 진입장벽이 없어 빌더가 rolling option으로 finished lot을 사는 게 관행이라 HHH도 맞춥니다. 서머린은 진입장벽이 높아 빌더가 super pad(대형 부지)를 사서 직접 lot을 완성합니다.

전부입니다. 핵심은 품질 개발·품질 어메니티·품질 커뮤니티죠. 그게 우수 리테일러·사업주를 끌어들이고 거기서부터 snowball됩니다. 고품질 entity로 시작하는 게 출발점입니다.

인허가, 그 전에 올바른 land plan 수립입니다. HHH의 유능한 팀과 토목·조경 파트너가 이를 잘합니다. 토지개발은 장기 프로세스라 시장 변화에 맞춰 계획·전략을 바꾸는 nimble함이 큰 도전입니다.

브랜드입니다. HHH의 평판·MPC 개발 역량은 업계 최고 수준이고, 이는 모든 단계의 고품질 집중에서 나옵니다. 대규모 개발이 모든 바이어 니즈를 수용할 수 있게 합니다.

토지가는 궁극적으로 주택이 얼마에 팔릴지에 의해 결정됩니다 — 시장 가격을 면밀히 추적하고 일정 수익성을 유지하는 게 핵심입니다.

내부 디테일은 빼고, HHH 사람들은 최고의 프로페셔널입니다. capex·자본배분 결정은 사내 다양한 소스의 인풋으로 이뤄지고, 늘 주주를 위한 최선의 배분을 하려 합니다.

SVP로서 그 결정에는 관여하지 않아 말씀드리기 어렵습니다.

아니요. 유일한 진짜 surprise는 2020년 초 COVID로 모든 게 멈췄을 때입니다. 다만 주택·토지 수요 급증이 오히려 매우 즐거운 surprise였죠.

RCLCO·Zonda 같은 외부사와 협업해 시장 맥박을 상시 파악하고, 빌더 파트너와도 시장을 계속 이해합니다. 정부 이슈는 항상 도전이라 플랜 A·B·C를 늘 주머니에 둡니다.

제 전문 영역이 아니라 답하기 어렵습니다. 주로 법률 이슈로 봤습니다.

강력한 내부통제가 있었지만, 시장을 읽고 사업계획을 조정하는 능력이 가장 큰 리스크 완화책이었습니다.

2023년 5월 퇴직 후의 일이라 답할 수 없습니다.

월결산 윈도우가 매우 타이트해 월말 후 5~6일 내 보고했습니다. MPC 회계의 최대 난제는 cost of sales가 프로젝트 잔여수명의 추정원가·추정매출 기반이라는 것입니다.

회계팀의 가장 큰 과제는 'land model'을 상시 업데이트하는 것 — 브리지랜드·서머린처럼 15~20년 장기 커뮤니티의 재무 예측을 최신 정보로 계속 갱신해 추정원가·추정매출을 최대한 정확히 유지하는 거죠.

지역차가 큽니다 — 휴스턴(평지)과 서머린(고저차·다른 토질)의 인프라 유형·원가가 크게 다릅니다. 원가·매출 추정의 상시 업데이트가 인프라·어메니티 원가를 모니터·통제하게 해줍니다.

시장에 품질 주택에 대한 펜트업 수요가 쌓이고 있습니다. 금리·관세·소득세가 안정돼 사람들이 편안해지면, 그 수요가 주택 구매로 전환되며 고품질 MPC에 큰 기회가 될 겁니다.

경기침체·실업 증가입니다 — 모든 주택, 특히 MPC의 판매 속도에 타격을 주죠. 다만 HHH는 지출 속도를 수요 속도에 맞추는 nimble함이 있었습니다.

제가 그런 결정을 한다면 경영진의 일관성을 봅니다. HHH의 인상적인 점은 그곳 사람들의 품질이었습니다. 어느 정도의 turnover는 늘 있지만, 급격하고 큰 고위급 turnover는 저를 불안하게 만들 신호입니다.

정확히 짚으셨어요 — 소비자 변화와 금리입니다. 금리가 내려가는 건 도움이 되지만, 관세(tariffs)로 차·보험·집·식료품 등 모든 게 오르는 우려를 상쇄하느라 바쁩니다. "작은 자는 쥐어짜이고 큰 자는 부유해진다"는 우려가 컸죠.

광고업계는 상황을 지켜보느라 광고비 집행을 늦춰 왔습니다. 정치적으로 말하긴 싫지만, 관세를 둘러싼 왔다 갔다 하는 혼선이 분위기를 쉽게 풀어주지 못했어요.

몰을 등급으로 나누면 A·B·C·D가 있어요. "몰의 30%가 5년 내 폐쇄"라는 CNBC 기사들 — 사실입니다. 안 틀렸어요. 단, 그건 C·D급, strip mall 얘기예요. 재투자 안 하고, 부채관리 못 하고, 소비자를 안 본 곳들.

반면 HHH·사이먼·웨스트필드 같은 제대로 게임하는 메이저는 순풍을 등에 업고 있어요. 부채를 매우 영리하게 관리하고, 매우 낮은 리스크로 파트너십을 맺습니다. 겉보기엔 "왜 저 비싼 걸 하지? 본전 못 뽑을 텐데" 싶지만, 그들은 리노베이션·증축에 이미 임차 수요를 줄 세워 두고 오픈 첫날부터 회수를 시작합니다.

월요일에 분기 실적 나왔는데 우리 실적은 천장을 뚫었어요. A·B급 오너는 어려운 시기에도 자신을 보호하도록 세팅돼 있어, 경기침체가 와도 치명적이지 않습니다. 인플레는 99%에게 타격이지만, 1% 부유층은 계속 쇼핑합니다 — Tory Burch·MCM 같은 하이엔드를 계속 받쳐주죠.

일화로 답할게요. 와비파커(Warby Parker)는 온라인 전용이었는데, "안경은 써보고 싶다"는 피드백에 우리 물건에 매장 하나를 열어봤어요. 사람들은 즉시 써보고 그 자리에서 결정하는 만족감을 원해요. 반품이 공짜·간편해도 기다려야 하잖아요.

한 매장 열었더니 매출 폭발, 피드백 최고 → 계속 확장했어요. 우리뿐 아니라 경쟁사에서도. 준비된 풋트래픽(ready-made foot traffic)이 임대료·인건비를 충분히 상쇄한다는 걸 본 거죠.

짐샤크(Gymshark)도 그래요. 제 15살 아들은 온라인으로 사다가, 근처 몰에 매장 생기니 주 1회는 갑니다(제가 돈 벌어야죠). 멀티세대 — Z세대, X세대, 밀레니얼, 오픈 전 운동하는 베이비부머까지 다 있어요. 우리 물건도 HHH 물건처럼 그 동네 인구통계에 맞춰 멀티세대를 끌어들이는 게 곧 recession-proofing입니다. 데이트나잇 하이엔드 다이닝부터 애들용 Johnny Rockets까지, 누구에게나 뭔가가 있죠.

이젠 옛날 '몰 래츠'처럼 시간 때우는 게 아니라 양질의 시간을 보내고 돈을 씁니다. Labubu 같은 최신 유행도 팝업·상설로 잡아요 — 인플루언서처럼 그 손들에 닿는 성공을 봤거든요. 쇠가 달았을 때 두드리는 거죠.

물론이죠. 본사·매장 레벨 모두 방대한 데이터·인텔리전스로 "이건 안 팔리니 빼고, 팔리는 걸 넣자"를 합니다. 리테일러들은 건당 거래액이 분기마다 오르니 갱신 때 임대료를 더 내도 괜찮아해요. 물건값이 오르는데 사람들은 덜 사는 게 아니라 더 삽니다 — 신용카드 빚으로 사는 건지도 모르지만, 그건 제 영역 밖이네요.

첫째, "우리는 연 20억 명이 방문한다"입니다. 빈 매장이 없어요 — 자랑이 아니라, Mills는 99% 점유(말도 안 되는 수치), 몰·아울렛은 96~97%. 매출이 거기 있으니까요. 준비된 관객을 데려다주는 겁니다. 광고 안 해도 손님이 있고, 평균 1.5시간+ 체류하며 둘러보고 먹고 즐깁니다. 임차인이 장기계약을 확신하고 들어와요.

둘째, 우리는 직접 소유·운영합니다. 임차인이 비갱신하면 한참 전에 통보받아 미리 새 임차인으로 채울 시간이 충분해요. 반대로 잘되는 임차인은 "더 큰 공간 달라"고 하죠 — 행복한 고민입니다.

제가 보기엔 그들도 폭넓게 잘하고 있어요. 오스틴·피닉스 같은 초고속 성장시장을 보고 "사람들이 도시 생활비를 못 견디니 외곽으로 나가자" 하며 수천 에이커 땅을 사 모아 커뮤니티를 짓습니다 — 수요가 확인된 곳에.

물론 경기 하강 리스크는 늘 있어요. COVID 때 대도시에 새 오피스타워들이 지어졌다가 한참 비어 있었죠. 사람들이 도시를 빠져나가 "정어리처럼 끼이기 싫다"며. 그런 건 예측 불가예요. 하지만 그들이 하는 건 커뮤니티를 짓는 것입니다 — 사람들은 새것, 공간, 도시 탈출을 원하고, 다 갖춰 떠날 필요 없는 동네를 제공하죠.

말씀하신 게 다 정답입니다. 시간이 가장 값진 자원이에요 — 대체 불가죠. 그러니 필요한 게 없는 곳으로 왜 이사하겠어요? 이 커뮤니티 빌더들은 필요한 모든 게 다 있는 ready-made 커뮤니티를 제공합니다. 짐·엔터·쇼핑 메카·식료품 — 부족함 없이.

그들은 포트폴리오가 더 광범위합니다. 솔직히 우리(·웨스트필드)도 이제 라이브-워크-플레이로 가는 중이에요. 푸드홀 있는 쇼핑몰 → 레스토랑·라이프스타일 피트니스·Nobu 호텔·오피스로 리노베이션. HHH가 가진 모델을 따라가려는 겁니다 — 사람을 더 오래 머물게, 더 편하게.

쇼핑센터 부지에 주거 아파트를 올리면 편의성이 한 층 더 생겨요. "여기 사니 통근 안 하고, 짐도 여기, 사무실도 여기일 수 있다." HHH는 야구장도 소유하죠. 우리도 노스게이트 리노베이션 1단계에 NHL 신생팀 시애틀 크라켄 연습장을 넣었어요 — 또 하나의 어트랙션.

그리고 South Street Seaport — 제가 1년 내 직접 가봤는데, 그들이 인수 후 리노베이션한 모습에 압도됐어요. 황홀합니다(gorgeous). 정말 많은 걸 갖췄죠. 이들이 따르는 '공식(formula)'이 있고, 더 오래 해왔고, 통합니다. 손님을 "쥐어짜는 느낌 없이" 더 오래 머물게 하는 게 목표죠.

물권 — 특히 피닉스요. 물이 극도로 값진 자원이 되는 위험한 길로 가고 있어요. 피닉스·베가스는 물을 외부에서 끌어와야 합니다. 그들도 이슈인 걸 알고, 사적 계약(private deals)으로 물을 들여와 주민들에게 문제없게 하고 있어요.

맨땅에서 커뮤니티를 짓는데, 물 싸움으로 샤워 못 하는 곳에 누가 장기 거주하겠어요? 그래서 그들은 물을 먼저 해결하고 들어간다고 봅니다. 의문의 여지 없이 가장 결정적인 것이에요. 나머지는 — 그들은 수요가 느는 곳에만 캠프를 칩니다. LA·뉴욕 사람들은 교통·혼잡·스모그·스트레스에 지쳤어요. 공간·좋은 날씨·여유를 원하죠. 멘탈헬스는 진짜니까요.

그들 입장은 대변 못 하지만 추측하자면 — 두 회사 다 준비된 관객을 줍니다. 임차인은 기존 임차인 구성을 보고 "우리가 여기 어울리나"를 즉시 판단해요. 그들은 인텔리전스를 들고 옵니다. 우리·HHH와 대화를 시작하는 건 이미 그 브랜드 수요가 거기 있다는 걸 알기 때문이에요 — 오픈 첫날부터 딜리버 가능한 ready-built 관객. 그러니 걱정거리는 임대 협상을 얼마나 잘하느냐, 얼마나 길게 약정하느냐뿐. 길게 약정할수록 임대료는 낮아지죠(규모의 경제).

시어스·JCPenney 같은 대형 앵커가 파산하면 "치명타다" 싶지만, 아니에요. 그 공간은 빠르게 다른 임차인으로 채우거나, 거대 라이프타임 피트니스·Nobu 호텔로 전환합니다. 손님이 거기 있다는 걸 다들 아니까 채우기 어렵지 않아요.

사이먼이 한 게 좀 미친 건데 — VC와 파트너십으로 브룩스브라더스·JCPenney·Forever21을 파산에서 인수해 순식간에 흑자전환했어요. 사랑받던 브랜드가 한물갔을 뿐, 되살릴 줄 안 거죠. 흑자 되면 지분 팔고 빠지거나 합니다.

팬데믹 4개월 폐쇄 후에도 매출이 안 줄었어요 — $40 Gap 청바지 살 사람이 $250 Dolce&Gabbana 청바지를 샀죠. 그냥 밖에 나오고 싶어서. 커브사이드 픽업도 열어 경제를 돌렸고요. 임차인의 성공이 곧 우리의 성공이라, 임차인이 방문객만큼, 어쩌면 더 중요합니다.

제 회사 보듯 봅니다. ① 부채를 무모하게 늘리나, 너무 많이 떠안나 ② 계속 적자인가 흑자인가 ③ SF당 매출이 YoY 오르나 ④ 점유율이 100%에 가까워지나 ⑤ 풋트래픽이 느나. 그리고 채워 넣는 임차인의 '품질' — 인기 브랜드인가, 죽어가는 브랜드인가, 그 시장 경쟁자를 압도하나. 그들은 자기가 뭘 하는지 신중해요.

이미 하고 있겠지만 — 커뮤니티를 열 때 "근처 시장으로 사람이 들어오나, 일자리·기업이 빠져나가나"를 봐야 해요. 많은 경우 그들은 기업을 함께 데려오고 본사를 유치합니다. 이미 리스크를 잘 완화하고 있다고 봅니다.

풋트래픽이 있으면 "사람들이 알아서 보러 오니 광고 안 해도 된다"는 쉬운 내러티브가 됩니다. SF당 매출이 계속 오르니, 누가 들어오든 다들 잘된다는 거죠. 임차인은 떠나지 않고 갱신합니다. 성공 모델임을 증명하면 스토리가 스스로 말해줍니다.