ABF 병목을 좇다
레이저와 케미칼 사이에서

지금 되게 병목들이 내려오다가 이제 일단 ABF 쪽에서도 병목이 오고 있다라는 생각이 들어서. 근데 지금 기판들 같은 경우에는 벌써 밸류로 치면 한 50배 이상 뛰었고, 그래서 그 밑단에서 그 ABF를 만들어 주는 밸류체인에서도 조금 먹을 수 있는 게 있지 않을까 해서 좀 시작하게 됐고요. 그래서 제일 먼저 봤던 거는 아지노모토부터 봤었는데 걔네는 일단 ABF 매출 비중도 우선 너무 작고, 거기에 대해서 뭐 있기 전에 니토보라든지 걔네만큼 좀 가격 인상을 할 거다 그런 얘기도 없어서 그냥 걔는 보다가 이제 좀 버려놓고 다른 ABF 기판 만드는데 사용되는 장비들 쪽으로 가고자 해서 그런 장비들을 보다가—

결국에 ABF 기판용 장비를 하는 업체 자체들이 상장돼 있는 데도 별로 없기도 했고, 그중에서도 레이저 드릴 쪽이 그나마 제일 기업들의 혜자가 있다라고 생각을 해서 상장돼 있는 기업 중에서 이 MKS Instruments라는 기업을 고르게 됐습니다. 그래서 얘는 근데 이제 보다 보니까 되게 좀 신기한 기업인 것 같은 게, 처음부터 저 ABF 기판으로 시작한 게 아니라 처음에는 이제 반도체 챔버에 들어가는 환경 조절 장비를 만들다가 점점 광기업들을 인수하고 그다음에 제일 최근에 이제 ABF 기판에 via를 뚫을 때 필요로 하는 케미칼 만드는 기업도 인수하면서 조금씩 이제 기업의 궤를 관리하고 있다라는 점이 조금 제일 신기했다 싶은데—

그러면서도 얘의 밸류에이션을 보니까 아직은 그런 부분에 대해서는 시장이 인정해 주지는 않는 것 같고, 얘네 밸류에이션 차트를 보니까 램리서치나 KLA나 아니면 어플라이드 머티리얼즈나 그냥 완전 똑같더라고요. 그래서 2016년부터 거의 지금 10년 동안 그냥 밸류에이션이 (전공정 장비주가) 올라갈 때 같이 올라가고 내려갈 때 똑같이 떨어지는 그런 전공정 장비사다 정도로만 시장이 생각하고 있는데—

지금 이제 최근에 뭐 매출 성장이 엄청 가파르게 올라오고 있지는 않은데 그래도 시장 기준에서 IS 발라준 거에 보면은 그나마 좀 일렉트로닉스 앤 패키징 부분에서 성장률이 이제 좀 빠르게 나오고 있고 그리고 이제 이 부분이 2026년, 그러니까 올해랑 내년에 ABF 기판 기업들이 증설을 되게 빡세게 하는데 이 부분에서 얘네 성장률이 시장이 생각하는 것보다 조금 더 엑셀해 준다면 거기에서 이제 기존의 전공정 회사들의 밸류에이션 갭을 조금 넘을 수 있지 않을까라는 게 좀 최종 결론이었던 것 같습니다.

근데 이제 레이저 드릴 같은 경우에도 경쟁사들 비교해 보려고 했는데 우선 지금 ABF에서 레이저 드릴을 좀 하는 기업들이 미쓰비시 전기에 되게 작은 사업부로 하나 있고 그다음에 비아메카닉스라는 기업도 있는데 그 두 기업 다 사실 레이저 드릴이라는 장비만은 큰 포션이 아니라서 그 부분에 대해서 디테일한 자료들을 주지 않기도 했고, 그리고 동사 같은 경우에도 레이저 드릴 쪽을 좀 강조한다기보다는 자기네들 케미칼 제품이 너무 잘 팔려서 그 케미칼 제품 잘 팔리면서 드릴링 장비도 좀 같이 나간다라고 해서—

얘 같은 경우에는 이제 기판 업체들이 Capex를 할 때 그때 좀 폭발적으로 성장한다기보다는 기판 업체들이 전반적으로 가동률 올라오고 큐 올라올 때 같이 얘네도 가동률이랑 큐를 올리는 기업 정도가 될 것 같다라는 생각이 들더라고요.

그래서 주연 님 질문에도 있었는데 얘네가 P를 못 올리는데 그럼 기판 대비해서 얘를 살 이유가 뭐냐라고 하면은 그 부분에서는 없는 게 맞는 것 같아요. 좀 처음에는 제가 장비단에서 장비가 이번 Capex 사이클에서 부족하게 되면은 장비 P를 올릴 수 있지 않을까라고 생각을 했는데 제가 조금 역산해 봤을 때 레이저 드릴링 장비가 전체 매출에서 차지하는 비중이 한 10%에서 15% 정도밖에 안 될 것 같고 오히려 PCB랑 ABF 기판 만들 때 쓰는 케미칼 비중이 한 30% 넘는 상황이어서 그냥 지금 같은 밸류에이션이 크게 바뀌지는 않겠다.

그런데 이제 대신에 앞서 말했던 전공정 장비들이 챔버 만들 때 무조건 들어가야 되고 그다음에 전공정 장비들에서 그 챔버 안에 들어간 얘네 장비 같은 경우에는 전공정 장비보다 교체 사이클이 빠르기 때문에 걔네보다 조금 더 성장할 수 있는 BM이다. 그래서 지금 한 29배, 28배 정도인데 이거 잘 쳐줘 봐야 한 30배 초반 중반 정도까지 나올 수 있을 것 같고—

그다음 성장률 같은 경우도 아직은 지금까지 공개된 사항으로는 레이저 드릴링에서 엄청난 기여도가 나올 것 같지는 않고 그다음에 소재 부분에서 계속 2, 30%씩 성장하는 그런 모습을 내년이랑 내후년까지 좀 보일 것 같다라는 게 결론이라고 생각을 해주시면 될 것 같습니다.

이렇게 하고 질문들 몇 개를 먼저 대답을 해보면... 첫 번째, 어떤 게 소모품이라는지는 MKS의 사업부 중에서 MSD라는 사업부가 있는데 거기에서 사용되는 케미칼들, 걔네들이 전부 다 소모품이라고 생각을 해주시면 될 것 같고 얘네가 이제 2022년에 아토텍이라는 기업 인수하면서 via 만들 때 쓰는 케미칼이랑 그 케미칼들 도포하는 사업부가 새로 생겼다 정도로 좀 생각을 해주시면 될 것 같습니다. 그 부분이 최근에 성장이 제일 빠르게 나오고 있다라고 봐주시면 될 것 같고요.

그다음에 두 번째는 아까 말씀드린 것처럼 아직까지 기판향 장비의 매출 비중이 크지 않고, 지금 얘네가 기판향 레이저 드릴에서도 뭐 점유율 기준으로는 뭐 자료들 찾아봤을 때 3등 정도인 것 같은데, 사실 미쓰비시 전기랑 그다음에 비아메카닉스가 거의 한 60~70% 이상을 먹고 있는 시장이어서 그 부분에서 "아직까지는 좀 레이저 드릴링 장비로는 엣지를 내기는 어려운 상태다."라고 좀 이해를 하면 될 것 같습니다.

치원 형 질문에서는 얘네가 이제 CoWoS나 유리 기판 쪽으로는 어떤 것들을 하고 있냐가 좀 주요 질문이었던 것 같은데, 그래서 유리 기판에서는 LPKF나 아니면 뭐 퓨오프틱스(Fuhr Optics)만큼의 강점을 지니고 있는 기업은 아니다라는 게 지금의 결론이고, 현재 얘네 같은 경우에는 그 "레이저 드릴링 만드는 사업부에서 유리 기판용 레이저 드릴링을 개발하고 있다"라는 거를 작년 말에 이제 처음 공개는 했는데, 아직까지 그 레이저 드릴링 장비의 뭐 성능이라든지 그런 부분이 안 나와서 판단을 할 수 없는데—

지금 공개된 정보만으로 가지고 생각했을 때는 유리 기판 들어오면은 얘네가 가지고 있는 레이저 드릴링의 경쟁력이 조금 더 감소할 것 같다라고 생각을 했던 게, 얘네가 지금 주로 미는 장비가 CO2 레이저인데, 이 CO2 같은 경우에는 이제 ABF에서는 되게 좋은 레이저로 사용되는데, 유리 기판에서는 CO2 사용하게 되면 비아도 제대로 안 만들어지고 그리고 크랙 생기는 문제들이 발생해서 현재는 얘를 유리 기판으로 보기보다는 ABF 성장에 같이 따라갈 수 있는 그런 소재 기업이다라고 생각을 해주시면 될 것 같고.

아, 그 CoWoS 관련 기술적 로드맵 체크는 사실 뭐 이거는 다들 생각이 다를 수도 있긴 하겠지만, 제 생각엔 결국에는 유리 기판으로 갈 수밖에 없는 상황이고, 그게 대면적화되고 발열이 커지면서 유리 기판으로 가는 거는 맞는 상황인데, 그게 조금 조사를 해보니까 이제 인텔이 한 2030년 정도 기준으로 양산할 거다라고 얘기하는 것 같고, TSMC도 뭐 아직 확실히 얘기는 안 하는데 "지금까지는 인터포저 정도만 유리 기판을 좀 사용할 것 같다"라고 해서 한 28년, 29년까지는 ABF의 경쟁력이 계속 유지될 것 같다라는 게 좀 제 결론이다라고 생각을 해주시면 될 것 같습니다.

이거는 제가 삼성전기도 좀 찾아보니까 거기에서도 28년부터 파일럿 생산해서 30년부터 양산 목표 잡는 거 보니까 그것도 어느 정도 ABF가 28년에서 29년까지는 충분히 점유율을 가지고 갈 수 있는 소재가 될 것 같다라고 생각이 됐던 것 같고요.

그다음에 이제 PSD 사업부랑 MSD 사업부 같은 경우에는 PSD 사업부가 제가 아까 말씀드렸던 레이저 드릴링 장비가 있는 게 PSD고, MSD 같은 경우는 소재에 들어가는 부분이 MSD인데, 오히려 저는 이 MSD 쪽에서는 유리 기판으로도 계속해서 매출 성장률이 지금같이 나올 수 있다라고 생각을 하는 게, 현재 뭐 아직 유리 기판이 상용화 단계가 아니기 때문에 유리 기판용 소재만 만드는 기업들이 그렇게까지 크게 매출이 나오진 않는데, 그렇다면 이전까지 이 비아 만드는 데에서 제일 경쟁력 가지고 있었던 MKS가 계속해서 경쟁력을 갖고 갈 가능성이 높다라고 생각을 했고—

얘네가 이제 작년 초부터도 유리 기판용 소재를 계속해서 만들고 있다라고 했는데, 얘네 말고 경쟁사들 봤을 때는 아직까지 유리 기판용 소재 만든다라는 얘기를 찾아볼 수는 없어서 얘네가 소재 측면에서는 계속해서 혜자를 가져갈 수 있겠다라고 좀 생각을 했습니다. 그 정도 하면 될 것 같고.

그다음에 그 패널 레벨 패키징이랑 웨이퍼 레벨 패키징의 경우에는 얘네가 애초에 그 레이저 드릴링 장비의 경우에도 PCB에서 비아 뚫는 용도로 개발을 했기 때문에 웨이퍼 레벨에서는 뭐 계속해서 사용하기 좀 어려울 것 같고, 그냥 뭐 패널 레벨 패키징에서는 지금은 이제 ABF에서는 점점 점유율 늘려가는 단계고 그다음에 FPCB에서는 계속해서 1등 점유율 차지하고 있는 업체다 정도로...

어? 어디?

아, 이거. 아, 그게 그... 제가 봤던 거는 아, 그 레이저... 제가 좀 설명을 잘했었어야 됐는데, 그... Spectra-Physics라는 사업부랑 ESI라는 사업부가 다른... 아, 그 이제 Spectra-Physics의 경우에는 얘네 사업부 있긴 한데 되게 비중이 작은 부분이라서 그건 크게 그 부분은 제가 좀 간과한 것 같고, 현재 메인은 레이저 드릴링이다 정도 생각해 주시면 될 것 같습니다.

그래서 현재 뭐 어쨌든 다시 최종적으로 돌아오면은 ABF 밸류체인에서 조금 병목 지점을 다시 한번 찾아보고 싶었는데 그거는 실패한 것 같다가 결론이고, 그래도 이게 그렇기 때문에 막 얘에서 엄청난 업사이드를 기대할 수는 없는데 그냥 반도체 사이클 계속 가면은 전공정 장비사 정도의 성장은 계속해서 보일 수 있는 업체다 정도를 좀 결론은 내릴 수 있을 것 같습니다. 네.

저는 이거 질문을 안 쓴 게 그냥 이거 이해가 잘 안 됐어요. 이거 ChatGPT로 찾아보다 시간 다 지나... 이제 근데 방금 설명 들으니까 좀 이해가 되네요. 말레이시아에서 하는 거는 지금 하고 있는 그 챔버에 들어가는 게이지 생산한다라고 생각을 하면 됩니다.

네, 그 반도체 장비 생산한다고 하고 그다음에 태국에서도 증설을 하는데 태국에서는 이제 PCB랑 ABF 기판용 소재 증설한다. 그래서 뭐 그 부분도 되게 잘 맞는다고 생각하는 게 최근에 PCB 기업들이 다 태국에서 증설을 계속하고 있어서 그냥 지금 산업 성장하는 방향을 계속 잘 따라가고 있다 정도로 볼 수 있을 것 같아요.

음... 반도체 장비. 사실 반도체 장비들이 예를 들어서 좀 많... 그러니까 "반도체 장비들의 매력도가 상대적으로 좀 낮아졌다"라고 난 생각을 하는데 지금. 왜냐면은 다른 애들은 일단 P랑 Q를 올리는 게 장비보다 훨씬 빠르고 쉽잖아. 그에 비해서 장비는 기존에도 높은 밸류를 갖고 있었는데 지금 상태에서 P를 올리는 속도가 뭐 메모리나 뭐 CCL, PCB 같은 애들보다 느리니까 그래서 조금 매력적인 부분은, 매력적인 장비상은 막 잘 보이진 않았던 것 같아.

어 얘네 P 못 올린다는 거는 이건 컨콜에서 봤던 건데 지금 뭐 얘네가 "병목인 상황이냐?"라고 물어봤는데 "병목인 상황은 아니고 그냥 전반 업황이 너무 좋아서 우리 제품도 계속 많이 팔린다" 정도로 언급을 했고 그다음에 소재 부분에서 또 뭐 "공급망에 부족한 거 있냐?" 했는데 그런 부분은 이제 얘네가 주로 쓰는 원재료 중에서 팔라듐이라는 소재 그거 하나만 원가가 올라가고 있어서 "그 원가 올라가는 정도로만 P 올린다"라고 말해서 딱히 소재 측면에서 P를 올릴 수 있는 상황은 아니겠다 싶더라고.

니토보도 안 올리지.

올리는 것도 갑자기 못 보겠어.

그러니까 뭐 핑계로 대는 게 뭐 생태계 유지.

(가격 인하가) 1년 늦어지는 거 아니야?

한국 소재 기업들은 똑같은 소재만 된다, 그게 없어. 걔네들이 P를 못 올리는 거는 당연히 이해가 되는데 막 얘네 같은 경우에도 얘네가 소재에서 거의 점유율 60% 이상 먹고 있고 그런 애들인데도 P를 왜 이렇게 못 올리는지 그게 계속 고민되는 거야. 그래서 소재 쪽은 투자해서 못한 것 같기도 하고.

왜 안 올리지?

소재는 생각보다 경쟁사들이 많이 유입이 될 수 있는 거 같고. 아까 뭐 니토보도 사실 뭐 독점이다 뭐다 했지만 결국 이제 쇼티지가 되니까 뭐 타이완 글라스 나오고 이렇게 돼서 그러면 결국에 나중에 다시 좀 이쪽을 계속 키워주다 보면 이렇게 쉽게 좀 넘어가는 뭔가 그런 상황이 있을 것 같아.

아... 모르겠어.

네, 이상입니다.