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시장이 놓치고 있는 것: 빌 애크먼의 역발상 포트폴리오

AI 열풍 속 진짜 저평가된 자산은 어디인가 — 애크먼이 직접 꼽은 종목·구조·철학

2025년 6월 3일출연: Bill Ackman (Pershing Square CEO) · 테마: AI 시대 가치투자, 버크셔 2.0, 창업자 프리미엄

3줄 요약

AI 인프라 붐에 자금이 쏠리면서 $AMZN · $META · $MSFT가 "구닥다리" 취급을 받는 상황 — 2000년 닷컴 버블 당시 버크셔가 최저 밸류에이션에 거래됐던 것과 똑같은 패턴이라고 봄.
Howard Hughes를 Berkshire Hathaway 2.0으로 전환 중: 부동산 현금을 보험 플로트에 재투자하고, 그 잉여 자산을 주식에 100% 투자하는 50년짜리 복리 구조 설계.
Pershing Square 22년 순수익 27~28배, 공개 펀드 PSUS는 NAV 대비 18% 할인 거래 중 — 투자 방법은 PSUS / Howard Hughes / Pershing Square 운용사 세 가지.

한눈에 — 다룬 종목·테마

종목/테마	발언자	톤	핵심 한 줄
$AMZN · $META · $MSFT	Bill Ackman	Bullish	AI 열풍에 "구식"으로 분류돼 심각 저평가, 현재 포지션 보유
Howard Hughes (HHC)	Bill Ackman	Bullish	$63 기준 청산가치 이하 거래, 버크셔 2.0 전환 진행 중
SpaceX / xAI	Bill Ackman	중립	SPV로 xAI 투자 완료, SpaceX는 VC 방식으로 underwrite
OpenAI / Anthropic	Bill Ackman	중립	시리즈 D/E급 벤처로 접근 — 자본 배분 논리가 아직 불투명
SaaS 섹터	Bill Ackman	Bearish	$CRM류 틈새 독점 소프트웨어는 AI에 취약, 회사별 선별 필수
PSUS (Pershing Square 공개펀드)	Bill Ackman	Bullish	NAV 대비 18% 할인, 2% 단일 수수료 구조

$AMZN · $META · $MSFTBullish

"2000년 버크셔가 그랬듯, 지금 진짜 저평가는 'AI 공룡'들이다"

Bill Ackman · 현재 포지션 보유 확인 ·

💡 핵심 통찰

시장의 관심이 칩·반도체·에너지로 쏠리면서 Amazon, Meta, Microsoft가 "구식 기업" 취급을 받고 있음. 2000년 닷컴 버블 때 모든 돈이 인터넷 스타트업으로 몰리자 버크셔 해서웨이가 역사적 최저 밸류에이션에 거래됐던 것과 구조적으로 동일한 패턴이다. 애크먼의 판단 기준은 간단: "금융 자산의 가치는 평생 창출하는 현금의 현재가치"이며, 그 기준으로 이 기업들은 명백히 싸다.

무슨 얘기였나: 진행자가 "AI 복합체에 투자하고 있냐"고 묻자 애크먼은 $AMZN · $META · $MSFT를 현재 보유 중이라고 밝혔다. 그러면서 "AI를 직접 투자하거나 아니면 위협이거나 둘 중 하나다, 어느 쪽이든 반드시 이해해야 한다"고 강조했다.

밸류에이션 논리: 짧은 자금이 "새로운 것"으로 몰릴 때 고품질 기업이 소외된다. 밸류에이션은 고무줄과 같아서 너무 높으면 끌어내리고, 너무 낮으면 끌어올린다. 지금은 후자의 국면이라는 시각.

SaaS에 대한 경고: 단, 틈새 독점을 누리며 연 3만 달러씩 과금하는 작은 소프트웨어 기업들은 AI에 의해 진짜 위협받고 있다고 봄. 반면 Microsoft처럼 시트당 50달러 수준의 대규모 플랫폼은 "그 플랫폼이 훨씬 더 가치 있고 위험도 낮다"고 평가했다.

"Berkshire Hathaway was trading at the lowest valuation I think it ever traded at in its history as people said, 'That's all old stuff.' I think a similar thing is happening today with Amazon, Meta, Microsoft."

Howard Hughes / HHCBullish

버크셔 해서웨이 2.0 — 부동산 현금을 보험 플로트로, 그 플로트를 주식으로

Bill Ackman · 직접 운영 중 ·

💡 핵심 통찰

버핏이 허름한 섬유회사를 청산하고 보험사에 재투자한 뒤 보험 플로트를 주식에 운용해 버크셔를 만들었듯, 애크먼은 저평가된 부동산 회사 Howard Hughes를 같은 방식으로 전환 중이다. 차이점은 버핏이 섬유회사에서 시작했다면 애크먼은 60센트에 1달러짜리 자산을 사는 상태에서 시작한다는 것.

현재 시가총액

~$4B 목표: 1조 달러 (장기)

현재 주가 기준

$63 청산가치 이하 거래

핵심 자산 예시

Summerlin 라스베이거스 26,000에이커 자체 도시

기원: General Growth Properties 파산 구조조정에서 탄생했다. 당시 주가 $0.34짜리 주식이 $34까지 상승했고, 그 스핀오프로 나온 게 Howard Hughes였다. 당시엔 "분석가들이 싫어하는 잡동사니"였지만 15년이 지나도 가치를 못 살렸다는 판단에 구조를 바꾸기로 결정.

구조 전환: 부동산이 창출하는 현금을 부동산에 재투자하는 대신 보험사 설립에 투입한다. 보험사의 잉여자산(surplus)은 100% 주식에 투자, 정책 보유자 자금(float)은 단기 국채에 보수적으로 운용 — 버핏의 그 방식 그대로. 수주 내 보험 사업 착수 예정이라고 밝혔다.

왜 이게 가능한가: 버핏 모델이 복제되지 않은 이유는, 투자를 잘하는 사람은 헤지펀드나 운용사로 가지 보험사로 가지 않기 때문이다. 버핏은 버크셔의 지분을 절반 보유했기에 가능했고, 애크먼도 Pershing Square라는 투자 역량과 Howard Hughes 지배력을 결합할 수 있다는 논리다.

"We're going to build this into a compounding machine over the next 50 years. It's something I've always wanted to do."

쉽게 풀어보기 — 보험 플로트와 버핏 모델

보험 플로트(Float): 보험료는 먼저 받고 보험금은 나중에 지급하는 구조라서, 그 사이에 쌓이는 현금을 "플로트"라고 함. 버핏은 이 돈을 투자 재원으로 활용해 버크셔를 키웠다.
잉여자산(Surplus): 보험사의 자기자본에 해당하는 부분. 버핏은 이 부분만 주식에 투자하고, 정책 보유자 돈(float)은 안전 자산에 운용해 리스크를 구분했다.
Summerlin: Howard Hughes가 라스베이거스 외곽에 보유한 2만6천 에이커짜리 계획도시. 주택 용지를 건설사에 팔고, 상업지구를 직접 개발하는 구조로 장기 현금흐름 창출.

투자 철학중립

창업자 프리미엄 · 장기 복리 · 행동주의의 진화

Bill Ackman · 인터뷰 전반 ·

💡 핵심 통찰

초기엔 Wendy's처럼 문을 두드리며 캠페인을 벌였지만, 지금은 "우리를 주주로 환영합니다"라는 트윗이 먼저 온다. 행동주의의 방식은 바뀌었지만 본질은 같다. 그리고 가장 좋은 투자는 이사회에 들어가 아무것도 안 해도 되는 투자라는 결론에 이르렀다.

행동주의의 변화: S&P 500 CEO 대부분을 직접 또는 한 다리 건너 알게 된 지금, 주요 포지션에서 공개 캠페인 대신 이사회 참여와 비공개 조언을 선호한다. 단, 트위터에서의 발언은 어느 때보다 활발하다.

창업자 경영자 우위: S&P 500 CEO 평균 재임 기간은 3~4년. 단기 보상 구조에 묶여 있고 회사에 큰 지분도 없다. 반면 창업자는 이게 전 재산이자 평판이고 대안이 없다. Zuckerberg가 19명짜리 WhatsApp에 수십억을 쓸 때 모두 의아해했지만, 그 의사결정 능력이 쌓여 지금의 Meta가 됐다는 논지.

Ben Graham 비판적 계승: Graham의 핵심 기여는 "주식은 사업의 지분"이라는 관점이었으나, 그는 청산가치 기반 투자자였다. 오늘날엔 내구성 있는 성장과 창업자 리더십이 더 중요하다. Graham 본인도 결국엔 Geico 같은 성장주에서 가장 큰 수익을 냈다.

AI와 교란 리스크: "스탠퍼드 차고 두 명"이 사업을 무너뜨릴 확률이 역사상 가장 높아진 시대다. 컴퓨팅·자본·인재 모두 스타트업에 무제한 공급되기 때문. 따라서 투자자의 가장 중요한 질문은 항상 "이 사업이 얼마나 교란에 강한가"다.

SpaceX · xAI중립

SpaceX는 VC처럼 underwrite — 밸류에이션이 관건

Bill Ackman · xAI SPV 투자자 ·

💡 핵심 통찰

People(창업자) · Opportunity(시장) · Context(환경) · Deal(가격) — 4가지 중 SpaceX는 앞 셋에서 모두 만점이다. 문제는 Deal, 즉 밸류에이션이다. 7500억~1조 달러 기업가치에서 5년 뒤 Starlink와 저비용 우주발사 독점의 가치를 역산해야 하는데, 아직 그 계산을 마치지 못했다고 솔직하게 인정했다.

투자 현황: Ron Baron의 권유로 xAI에 SPV를 통해 투자 완료. SpaceX에는 아직 미투자.

OpenAI·Anthropic: 시드/시리즈A가 아닌 D/E 단계 벤처로 접근. 수익 증명은 됐지만, 수익을 크게 초과하는 자본 약정(capital commitment) 모델이 "난이도가 높다"고 평가. OpenAI가 외부에 자본 배분 논리를 더 적극적으로 설명해야 한다고 조언했다. (Sarah Friar CFO 미팅 후 인상은 "매우 긍정적"으로 바뀌었다고 언급.)

AI 시대와 타이밍: 모델 개발에서 한 달을 잃으면 엄청난 손실이다. 따라서 AI 개발 속도를 늦추는 어떤 행정 조치도 심각한 코스트라고 강조했다.

PSUS · Pershing SquareBullish

22년 27~28배 수익률 — 지금 NAV 대비 18% 할인으로 살 수 있다

Bill Ackman · 직접 운용 ·

💡 핵심 통찰

Pershing Square에 투자하는 방법 세 가지: 운용사 지분(Pershing Square 상장법인), 공개 펀드 PSUS, Howard Hughes. PSUS는 현재 현금 대비 18% 할인으로 거래 중이고 수수료는 연 2% 단일. 운용사 지분은 "세 가지 영구 자본 수단에 대한 로열티"로 CapEx가 없고 이익 대부분을 배당.

22년 누적 수익률 (순)

27~28배 운용사 수수료 제외 시 40배 중반

현재 AUM

~$25B 목표: ~$1T (22년 후)

PSUS 할인율

-18% NAV 대비

런던 펀드 수수료

2% + 성과보수 (PSUS는 2% 단일)

복리의 수학: 역사적 복리 속도를 유지한다면 AUM이 22년 뒤 35배 성장해 현재 250억 달러에서 1조 달러 수준에 근접한다. 직원을 새로 뽑거나 추가 비용을 쓸 필요가 없는 구조이기 때문에 운용사 지분은 사실상 레버리지 없이 복리의 혜택을 그대로 받는 로열티 비즈니스라는 설명.

Buffett과의 비교: 버핏은 초기에 주식을 거의 발행하지 않았다 — 시작 주식 수에서 현재 약 1.5배 수준. 희석을 최소화한 덕분에 주당 가치가 극대화됐다. 같은 원칙을 Howard Hughes에 적용할 계획.